南韓金融監管機關在6月份推出了外匯管制措施，此政策目的不僅是官方表示的降低匯率波動，更突顯了熱錢對亞洲經濟可能帶來的威脅，在全球經濟結構調整的過程中，熱錢短期要出現轉向的機會不高，所以亞洲國家要如何與熱錢共處，將會是政府未來最大的挑戰之一。

壹、亞洲成為熱錢目標的背景

金融海嘯時期全球沉浸在衰退的恐懼當中，當時全球央行不僅將利率壓到極低的水準，更推出非常規性的量化寬鬆政策，大量的印鈔救市方案，使得資金逐漸開始氾濫，此時過剩的資金就把目光移至復甦力道強勁的亞洲身上，筆者以區域復甦不均及利差交易兩大角度進行剖析為何亞洲成為熱錢目標。

(一)區域復甦不均

當全球經濟陷入一片愁雲慘霧中，亞洲國家經濟卻呈現V型快速復甦格局。在各國積極推出擴大內需政策，政府支出拉動了亞洲國家消費及投資的回穩，再加上中國的規模龐大的擴大內需方案讓區內貿易重新回溫，國內外需求皆出現回升的情況下，亞洲成為復甦最快的區域。

亞洲經濟亮眼的表現，不僅使得資本市場出現強勢反彈，中國的率先復甦，更讓全球開始推測未來世界勢力將會重新進行洗排，中國有可能成為新的經濟強權等言論，一時之間讓亞洲成為全球投資市場的焦點，在一片樂觀看待未來亞洲經濟的聲浪當中，不僅長期投資的退休基金積極向亞洲靠攏，短期投機資金的腳步也開始向亞洲移動。

(二)利差交易

隨著全球經濟的復甦，亞洲國家的經濟問題也開始轉變，各國從衰退的恐懼中甦醒，過多的資金及逐漸趨緊的生產供需提醒了央行通膨的可能，這也讓印度、台灣及韓國央行率先開始進行升息，但是成熟國家仍陷在二次衰退的擔憂當中，聯準會及歐洲央行至今維持極低利率水準不變，雙方利差的擴大使得資金流入的誘因增加。

全球資本市場氣氛快速轉變，使得資金逐漸開始從貨幣市場流出，大量尋找投資機會的資金，自然會往收益較高的地方靠攏，此時利差擴大的現象，正指引著資金的去處，造成短期性的資金大量湧入亞洲。

貳、亞洲經濟調整及熱錢

在亞洲強勁復甦及利差交易的影響下，資金持續向亞洲靠攏，但是未來資金的流動方向為何，將會由全球經濟模式調整及央行政策誘因兩大因素主導，而分析此兩大因素卻發現短期內恐怕難見到熱錢移出亞洲的機會。

(一)全球經濟調整模式

在金融海嘯前的全球經濟模式中，主要是亞洲生產、歐美國家消費。亞洲靠著便宜的勞動成本，在90年代後成為世界工廠，其出口商品的客群主要是歐美國家的消費者，這讓亞洲不僅每年都擁有高額的貿易盈餘，也累積了龐大的外匯存底，形成亞洲國家過度儲蓄，美國過度消費的失衡問題。

金融海嘯後原本經濟的運作模式逐漸轉變，亞洲必須要負擔更多的全球消費責任。在成熟國家身陷去槓桿化的過程中，已經不能再像以前一樣進行寅吃卯糧式的消費，反而必須償還過去債務，先前貿易失衡問題必須透過匯率進行調整，這也表示未來成熟國家會貶值刺激出口，而亞洲國家貨幣則會相對強勢，扛起更多消費則責任。

近期亞洲國家的出口仍保持在高度盈餘，這也透露了全球經濟調整的過程仍未結束，而全球在此種調整過程中，也透露出亞洲國家匯率未修正至合理價位，目前短期投機資金仍有誘因停留在亞洲等待升值。

(二)央行政策誘因

亞洲快速復甦及商品價格維持高檔，使得亞洲面臨通膨的威脅。亞洲需求的快速回升，不僅拉動國內經濟成長，也帶動了商品需求回溫，逐漸開始趨緊的供需缺口，不僅使國內物價蠢蠢欲動，更讓國際間能源、礦產價格回升，這也讓亞洲的進口物價壓力開始升溫，但央行若使用升息手段調控，反而有可能造成熱錢更加前仆後繼的往國內移動。

政策上的兩難使得央行不敢貿然的持續升息，但是物價壓力的升溫卻增加央行放手讓本幣升值的誘因。該國貨幣升值不僅可以提升國內的消費能力，更可以減低進口物價上漲的衝擊，尤其是亞洲的進口項目集中在能源、礦產等原物料，在原物料價格仍維持高檔的情況下，通膨的擔憂會帶來貨幣升值的政策誘因，在政策誘因下未來熱錢仍會停留在亞洲國家。

參、熱錢管制的政策建議

熱錢若長期待在亞洲，會使得亞洲經濟面臨游資過剩的問題，而市場資金過剩即會浮現資產價格大幅波動的風險，影響到金融市場的穩定性，此時要如何面對熱錢帶來的衝擊，將會成為未來亞洲國家不得不面對的問題，筆者建議以三大方向進行政策思考。

(一)熱錢的長期及區域性

未來熱錢的走向有長期性及區域性兩大特點。在長期性部分，此次熱錢的流入亞洲主要是全球經濟調整帶來的效應，不管什麼政策都無法讓熱錢問題一次性解決，所以政府必須認清在短期內，熱錢流入的趨勢並不會改變；在區域性部分，區域經濟整合越來越明確的情況下，此次熱錢的範圍並非以國家作分界，而是依區域進行思考。

在長期下，政策無法一次有效性的解決熱錢問題，在區域上，政策力道過大反而會招來熱錢的目光，所以未來政策的走向理應更加中性，不僅在時間上要以緩慢的步調進行調整，在國際間也應該避免過於積極的政策步調，才能平穩的和熱錢相處。

(二)資本控制的必要性

亞洲國家傳統的發展模式，主要是透過具有成本優勢的製造業，來發展出口部門，所以經濟成長的重點停留在出口部門製造業，當大量資金往國內靠攏，不僅會使得匯率升值，更會增加土地、工資的上漲壓力，這對於原本亞洲成長模式的衝擊過大，所以適時的資本控制，減緩產業結構調整帶來的衝擊有其必要性。

國內資本移動，不僅會影響金融市場的穩定，更會對實體經濟帶來衝擊，再加上亞洲新興國家經濟體規模較小，若過度開放資本移動，熱錢帶來的經濟環境劇烈變動，不止會對製造業產生負面衝擊，甚至影響到經濟結構的轉型。

(三)導引國內過多的游資

亞洲在短期內仍會是熱錢的目的地，不僅應該將過剩的資金適時拒於門外，也應該將過剩資金引導至長期投資，目前中國及台灣都在進行大規模的公共建設，若政府能設計出合適的籌資平台，不僅可以減緩熱錢帶來的困擾，變成長期資金的熱錢更會有助於未來投資。

未來亞洲國家對付熱錢，應該要有長期抗戰的心理準備，短期不容易看到熱錢出現轉向。而要如何與熱錢共處，除了在時間及區域上都必須保持中性的政策態度外，更必須運用手上擁有的政策工具，不僅要適時透過資本管制減緩熱錢流入程度，也應該把短期移動的熱錢導引為長期投資的資金，將熱錢轉變成未來經濟成長的助力。
(本文供參考，不代表本會立場)
(本文刊載於2010.8.4中央網路報)