壹、緒論

在地球村的世界中，由於各國之間的經濟關係密切，金融事件牽一髪而動全局，因此，一旦發生經濟上的重大事件，便極易產生全球性的金融危機，從早期1930年代的經濟大恐慌、1970年代的能源危機、1990年代的亞洲金融風暴，到2000年代的金融海嘯，大抵都是因為決策者對財經問題認識不清或判斷錯誤，因處理不當所引的嚴重經濟現象，而決策者的決策行為有些是來自理性的考量，有些則是非理性的情緒因素所造成，因此，若從腦神經經濟學的觀點，或許更能說明金融海蕭發生以後，決策者的風險管理之決策模式與影響結果。

在現代經濟社會中，由於傳統經濟學無法完全說明實際現象，經濟學的非常態現象愈來愈多，而腦神經經濟學的理論可以具體呈現決策者行為依據，並逐漸為企業所重視，但一直至二十一世紀初期，隨著腦神經科技的進步，腦神經經濟學的發展與應用才受到重視。而當人類能夠從腦部神經活動的層面來解讀決策者（包含消費者、投資人、企業經營者、政府的管理部門）的決策行為以後，便可進一步從不同決策者的神經元之活動的過程，找到不同決策者的決策行為之「關鍵因素」， 從而瞭解決策者如何訂定其決策行為的過程，因此，腦神經經濟學也就成了神經科學進入臨床醫學以後的又一個新的實用領域。

傳統上，研究消費特徵的主要方法之一是問卷調查法，而由此所得出的消費決策過程模型也建立在“完全自知”基礎之上，如AIDA( awareness， interest，desire and action，知曉—感興趣—希望—行動) 模型，然而，由於完全訊息在現實社會中並不可能存在，故其理論可能無对正確的說明實際現象。由於有關經濟人的決策行為之神經基礎的研究，對決策者的決策行為有重要的影響，直接關係到消費者、投資人、廠商等的市場獲利；因此，有關消費者的效用滿足、投資人的獲利、企業的經營利潤、以及政府的政通人和等，都可透過腦神經經濟學的分析獲得相對較為合理的說明。本研究主要是透腦神經經濟學的開念與研究方法，試圖去瞭解金融海嘯產生的背景、原因，以及對策等。

貳、金融海嘯產生的背景

2008年，世界經濟受到經濟不景氣的肆虐，這應是自1929年經濟大蕭條以來最嚴重的經濟危機，此一危機所引發的金融海嘯，造成全球房市的萎縮、股市的疲弱、經濟成長的趨緩、企業的倒閉，以及勞動力人口的大量失業，世界經濟快速緊縮，其嚴重程度比以往的能源機、亞洲金融風暴等金融危機更甚。綜觀金融海嘯的原因很多，茲擇其較主要之原因，說明如下述：

一、低利率政策與信用擴張

2000年，全球科技網路股因有效需求減少而走向泡沫化，2001年，911恐怖攻擊事件震驚世界，美國經濟表現每況愈下，為了挽救頽危經濟，美國從2002年開始實施一連串的金融配合措施，而利息的調降則是主要的因應方式,， 2003年美國聯邦資金利率降至1%，而降息的主要目的是希望利用信用擴張的方式，來帶動美國經濟的成長；然而，在連續降低利率以後，同時亦造成各種相關高風險與高報酬的金融商品應運而生，因此，偏低的利率政策所導致的信用過度擴張，是形成金融海嘯的最主要原因之一。

二、次貸市場的擴張與信貸監管機制的失當

當利率下降，信用過度擴張時，金融業者為了消化局額的「爛頭寸」，也為了增加利潤，因而擴大貸款對象與增加信用額度，次級信用的承貸因應而生，其中，又以次級房貸為大宗；而所謂次級房貸是指抵押貸款市場中的次優等抵押貸款，提供給那些信用程度較差，還款能力比較弱，但其違約風險較大的購屋者。

事實上，為了振興經濟景氣，美國早在2000年便已調整利率政策，而在2000年至2003 年的低利率政策期間，購屋者日愈增加，次級貨款者愈來愈多，至2003年的年底，美國次級房貸占所有房貸比重約8.5%，三年以後，也是2006年時，次級房貸已達到20%，美國房市榮景可期；但在同段期間內，美國政府也發現全球資金流動性泛濫的問題，為了防串資金過於寬鬆而帶來通貨膨脹問題，於是美國開始提升利率，聯準會因而連續加息17次，2007年，聯邦資金利率已升到了5.25%；由於位於最脆弱金融部位的次級貸款者，一般也是被要求支付較高利率的經濟弱勢者，因此，當利率提高，次貸借款人無力償還房貸時，便極易成貧窮陷阱(poverty trap)效應，並使美國房地產逐漸走向泡沫化；另方面，這些次貸結算後便成為銀行的信貸損失，同時造成金融的緊縮與經濟活動的減緩，金融海嘯的問題亦逐漸顯現。

參、金融海嘯產生的原因探討

傳統上，金融危機產生主要是來自經濟因素的不當使用，而事實上，經濟人的決策行為之失當，才是經濟陷入困頓的主要原因；若金融危機產生之前，掌管經濟事務的決策者可以了解經濟問題的癥結，並提出適當的對策以資因應，則金融危機不致產生，但若金融風險管理決策行為因決策者的認知失當，便可能因為決策錯誤而讓經濟問題更為惡化；茲從腦神經經濟學的觀點，並以此次的金融海嘯為例，說明其產生的原因如下：

一.傳統經濟的失能

傳統經濟學主要是立基於「經濟人」的假設條件，亦即在「完全理性」的前提下來分析並解決問題，因此，經由效率市場的運作，可以透過價格調整，來達到供需均衡，並使資源做有效率的分配。然而，金融海嘯發生時，市場機能己呈失靈狀態，消費與投資下降，物價與失業率攀高，各國政府為了挽救日愈萎縮的經濟而全力介入，而這也是各國競相提出企業協助方案，核發消費券，延遲課稅期限的主要原因。也由於效率市場的功能無法顯，導致市場供需失調，金融機構倒閉，企業破產，失業率攀升，而在全球經濟的連動關係下，使得經濟理論無法說明實際現象，因為在效率市場的假說下，經濟社會不可能存在資產價格的泡沫化，也不會有企業破產的情形，因此，傳統經濟學的策略亦無法解決經問題，最後導致全球經濟的大蕭條。

二、行為經濟的不理性因素

行為經濟學強調人性的相對理性，而非傳統經濟學的完全理性；基本上，人類的不理性因素很多，而與本議題比較有關的非理性因子簡述如下：

1.認知失調

在次級房貸市場一片欣欣向榮之際，部分決策者亦對其可能產生的風險有所認知而傾向保守，但因金額龐大的利潤而仍繼續參與，形成所謂的認知失調(cognitive dissonance)，亦即決策者心中的信念及其實際行動不一致時，所產生的一種心理衝突現象。因為在房市一片看好，次級房貸量數亦大幅度增加時，以次級房貸為投資標的之共同基金、避險基金、以及大型銀行與保險公司等，都因次級房貸違約率的上升而面臨資產大幅縮水的風險，許多銀行所發行的避險基金，就是因為投資次級房貸而出現嚴重虧損；此外，美國兩大住房貸款融資機構房利美和房地美也因為次級房貸損失龐大，在無力償還而被美國政府接管，也讓房市的熱絡情勢急轉而下，而這種金融單位決策者的認知失調所造成的決策錯誤，亦是造成金融海嘯的重要原因。

2.代表性原則偏誤

當次級房貸所衍生的問題逐漸擴大時，許多先進國家並未察覺而事先加以防患未然，造成決策上的代表性原則的偏誤；所謂代表性原則偏誤(representativeness heuristic)是指個人會傾向於利用過去的印象或經驗法則來判斷未來的情勢發展，亦即人們在評估某事件可能發生的可能性時，常會因為過度依賴自己感受到的經驗，或其他類似的經驗來判定某一事件的產生，而忽略母體可能己經改變的事實；因此，儘管全球其他央行已體認到信貸市場的問題，亦了解可能會使經濟體系陷入危機，但歐盟央行的決策者認為房市的過熱所引發的應是通貨膨脹的問題，並未因美國的因應政策而積極回應，因此，當次級房貸所引發的各種經濟問題逐漸滲入歐盟體系時，歐盟於2008年年底才正式啓動因應措施，但已無法克制全球經濟緊縮問題的漫延。

3.過度自信

過度自信(over confidence)是指決決策者經常過度相信自己判斷的正確性，忽略了其所可能產生的風險問題，因此，過度自信會讓決策者高估自己的知識，誇大自己控制事件的能力，從而造成更大的風險。以金融海嘯產生以後所導致的金融機構倒閉事件為例，美國金融部門決策者因為相信在自由經濟的體系下，依據效率市場的假說，市場可以自行救濟，因此，政府任憑雷曼兄弟倒閉，但又接管房利美與房地，使得購買投資銀行商品的所有機構陷入一片混亂，讓原本不太大的金融問題演變成一場全球性的災難；另外，當市場逐步接受美國政府以七千億美元購買不良資產的計畫之際，政府又改變決策，放棄救助問題資產的目標，改為消費者救助計畫；美國政府相關部門決策者這種因過度自所導致的政策失當，不僅無法挽救金融業的信貸業務，而且波及其他產業，進一步引發經濟的動盪與不安，而這也是美國金融部門決策者因過度自信而誤判金融局勢所導致的結果。

4.盲目樂觀

自2000年以降，在低利率與高房屋需求的誘因下，房價上揚，購屋者、投資人，以及金融機構均互蒙其利，而經濟活動有利可尋的情況下，因而產生了盲目樂觀(optimism)；而所謂盲樂觀是指投資人會盲目誇大自己對命運控制的能力，從而低估可能產生的風險；因此，當消費者、企業經營者，以及投資人在各種經濟活動中均蒙其利時，對經濟未來的發展趨勢便傾向於樂觀，因此，次級貸款所需條件日愈寬鬆，一些抵押貸款銀行甚至在申請貸款時，不考察借款人的信用評等，亦不要求提供收入証明，而在低利息與高房價的驅使下，次級房貸比重逐年增加，僅付利息型房貸比重即由2001年的0％上升到2006年的22.8%，浮動利率比重更由2001年的73.8%上升到2006年的91.3%。其中，有大半的次級房貸貸款是由非銀行機構貸出，而這些機構並未接受聯準會的監理。因此，在盲目樂觀的情緒中，在借貸雙方風險意識日趨薄弱的情況下，次級房貸快速地成長；而當聯準會發現房市過熱，且信用過度擴張可能產生通貨膨脹的疑慮而逐漸提高利率時，違約率也逐漸出現上揚的現象，因此，決策者的盲目樂觀，導致次貸市場的擴張與貸監管機制的失當，為形成金融海嘯的最主要原因。

另方面，低利率政策帶來經濟活動活絡的景象，衍生性金融商品因應而生，而業者對於衍生性金融商品交易報酬報告盈利會基於樂觀的估算，且通常可以獲得企業財務主管或經營者的支持，因為衍生性金融商品交易員獲得高額獎金的同時，財務主管或經營者從認股權激勵中也可以獲得巨額的收益。然而，當模型假設不成立，或市場環境變化使得假設參數有誤時，模型運算結果將會出現巨大的誤差。另外，由於衍生性商品交易無法反應在傳統的資產負債表內，會計報表也無法反應真實的風險，信用評等機構也無法評斷衍生性商品的風險，因此，業者與督導部門的盲目樂觀，使得金融問題更為嚴重。

除此之外，在投資人一片榮景的看法聲中，避險基金與退休基金等為了追求高度獲利，鋌而走險；投資人只見其利，而未見其風險；事實上，金融投資是報酬與風險並存，一旦經濟市場過於活絡，雖然利潤增加，但風險亦可能隨時發生，也因為投資人的過於樂觀與自信，誤判經濟情勢，終因景氣的不當過熱而帶來經濟情勢的逆轉急下，亦是導致金融海嘯的主要原因。

5.羊群效應

一般而言，人類有「決策一致性」的行為，而這種決策一致性的天性就是行為經濟上的羊群行為或羊群效應，亦或稱從眾效應；而所謂羊群效應(herding effecting)是指投資人在面對沒有充分的訊息，又未能對風險作適當的評估時便進行技資，而一但風險產生，就可能帶來更大損失的一種情形；在金融海嘯之前，由於經濟前景看好，投資銀行為了獲利，進行高度的財務槓桿操作，如美林與高盛的槓桿率從2003年的15倍上升至2007年的28倍，摩根士丹利的槓桿率更高達33倍，然而，財務槓桿愈高，其可能產生的風險也愈大，又因高度財務槓桿的操作之利潤主要是立基於繁榮的經濟景氣，景氣繁榮時，獲利倍數增加，但若景氣不佳時，其損失亦會擴大，故決策者的羊群行為會影響其利潤與損失；因此，當美國的經濟榮景無法持續維續時，便會產生資產泡沫化，而當金融功能無法顯現，而業者又無力解決問題時，金融業便可能關閉或被接收，同時影響企業的生存，也由於決策者的認知失調，讓次級房貸所產生的信用貸款危機無法適時解決，而決策者的羊群效應或從眾行為，更讓金融問題雪上加霜，因而從房市影響股市，再蔓延到其他金融機構，從而影響整個金融經濟體系，金融海嘯的浪潮亦逐漸形成。

肆、金融海嘯的對策

整體而言，金融海嘯已經造成全球最嚴重的經濟衰退，為了解決經濟問題，各國均有其採用的策略，包括調降利息、提高流動性支援、回收違約房貸、存款擔保等，茲就各主要國家的對策說明如下述。

一、各主要國家的因應對策

1.美國

美國在金融海嘯發生時所提出的因應措施，主要有調降利率、協助企業信貸資金、接管有問題的銀行、貨幣換匯協議，以及搶救股市等經濟振興方案。

2.英國

英國的因應對策主要是挹注資金，接管有問題的銀行；禁止放空、降息、提高存款保障額度、擴大財政支出、減稅、貸款給中小企業等。

3.德國

德國因應金融海嘯的對策主要包括提供五千億歐元的金融援助計畫，以及經由政府提出振興經濟方案，誘導企業投資，並減少失業率。

4.日本

金融海嘯使得「大和生命保險」陷入困境而破產，上市企業股票市值亦大幅度縮水，中央銀行投入二兆元以上的抑注，而外匯保證金交易的保證金亦由10%調為1%。

5.中國

在這次的金融風暴中，中國是受害相對較小的國家，主要因中國的金融機構及企業財務槓桿較低、人民的儲蓄意願較高、外匯存底的快速累積，加上資本帳戶管理的相對嚴謹，以及中國的金融是以傳統的商業為主，缺少證券化市場，受全球金融債券的連動影響亦較低，使得其因金融海嘯事件所受到的衝擊較小。

總之，世界各國對於金融海嘯的回應，雖然方法或有不同，但利用政府的執能來增加政府支出，希望能利用大量舉債的方式，以人民的消費來帶動投資的有效需求，並試圖挽救金融秩序和就業市場的做法是一致的。然而，美國財政赤字已高達一兆美元，未來五年的累計財政赤字可能高達五兆美元，政府若控制不當，可能由通貨緊縮轉為通貨膨脹。又根據世界經濟論壇(World Economic Forum)於2009年1月所公佈的「2009年全球危機報告」(Global Risks 2009)，金融海嘯之後，接踵而來的是財政危機。各國政府若只考量眼前的問題，採取短視的做法，將埋下另一個危機的種子。其中，美國、英國、法國、澳洲等國政府動用巨額經費拯救經營不善的金融機構，可能會帶來更多問題。因此，各部門的決策者必須即早因應。

二、台灣因應金融海嘯的對策

台灣因應金融海嘯對策包括：實施存款全額保障、降低利率及調降存款準備率、擴大附買回操作機制、擴大財政支出、減稅、發放消費券、國安基金護盤、台股跌幅減半、暫時全面禁止借券及融券放空措施等。此外，為了因應全球金融海嘯，政府各部會均盡力提出協助企業、幫助投資人、保護消費者等各種策略，希望從政府對企業與人民的協助中，讓國內的經濟可以早日脫離金融每嘯的不利衝擊。

大體而言，金融海嘯的產生主要是基於金融信用過度擴張的結果，因此，在金融政策的擬訂上，必須考量健全金融監理制度、加強金融業務的風險管理、擴大內需、台幣的度貶值、加強兩岸的金融合作．．等；另方面，由於經濟社會各階層的決策者之決策行為，是影響金融海嘯的成因及解決的重要因素，因此，可以試著從決策者的思考邏輯去判斷並分析其決策行為，亦即從決策者的認知偏誤、過度自信、盲目樂觀、羊群效應．．等特性中，去了解問題的癥結，從而找出改變決策者的決策行為模式，或可解決金融海嘯所帶來的經濟問題。

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〈本文僅代表作者個人意見〉